五糧液未分利潤220億 12年派現不及茅臺4成

　　 “從市場早前預測看，(五糧液(000858))的確有些超預期。” 4月2日，在拋出2012年凈利實現約百億元這一“豪華成績單”后，備受質疑在高端市場如履薄冰的五糧液(000858.SZ)，出乎意料地迎來了資本市場“超預期”的關注。據成都一位不愿透露姓名的券商人士稱，其年報業績不僅超出公司此前披露的業績預告增幅區間，也大大超過市場機構的普遍預測值，著實有些意外。

　　 財報數據顯示，公司2012年實現營收達272.01億元，同比增長33.66%，凈利99.35億元，同比增長達61.34%。而公司年初曾預測增幅在54.28%-59.16%之間，凈利最大值為98億元。與此同時，25家市場機構對其凈利平均預測則只有95億元。

　　 貴州茅臺(600519)(600519.SH)的業績表現卻是低于預期。后者早前公布的年報數據顯示，其總計達133.08億元的凈利，同比增幅僅為51.86%，然而，前述市場機構對其平均預測增幅卻達54.15%。

　　 從二者財務數據看，五糧液并未出現類似貴州茅臺應收賬款與庫存激增的諸多異常情況，相反卻在庫存的大幅消化中受益。數據顯示，在公司商品酒銷量同比增長14.84%的同時，公司庫存量同比下降達43.96%。

　　 不過，記者注意到，公司披露的存貨數據仍表現增長。截至期末，其賬面值66.8億元，同比增長為20.67% 。其中，庫存商品達118.81億元，較上年同期減少4.97億元，同比下滑4.02%，而其余各項存貨(包括原材料、半成品等)都不同程度地在增長。

　　 “總體來說，還在消化(存貨)。廠家雖然給了很多優惠政策扶持，但市場需求還是偏弱，降價可能還會持續一段時間。”成都某白酒經銷商表示，包括五糧液在內的一線白酒現在處于調整營銷策略的關鍵期，旨在積極消化庫存，但效果其實不太明顯。主要是大環境太差。“以后中低端雖是未來主要發力的市場，但也是競爭最為激烈的，效果如何還有待觀察。”

　　 　存酒消化速度優于茅臺

　　 數據顯示，在保持營收同比增長高達43.76%的向好情況下，貴州茅臺最終實現的歸屬于公司股東的凈利增幅仍為51.86%，但在預收賬款、應收賬款以及存貨等方面表現出了市場艱難的一面。財報數據顯示，公司2012年預收賬款前三季度一直處于下滑，市場訂單趨弱明顯。前三季度分別為57.72億元、40.45億元、37.47億元，而2012年期初這一數據高達70.27億元。白酒行業第四度的旺季，公司預收賬款雖恢復性上漲到50.91億元，但同比仍下降達27.33%。

　　 多年來保持較少應收賬款的貴州茅臺的數據大幅反彈，同樣凸顯出市場訂單消化的窘境以及經銷商的壓力。該數據則從期初的222.54萬元，激增7倍，飆升至1781.81萬元。

　　 存貨的大幅增長也在意料之中。數據顯示，在高端白酒頻遭重創的2012年，貴州茅臺的存貨從期初的71.87億元增長至96.66億元，增幅34.49%。其中，原材料增長約7.45億元，在產品增長0.27億元、庫存商品增長0.41億元、自制半成品增長最大，達到16.66億元。

　　 同屬高端白酒代表但業績表現卻超預期的五糧液，與貴州茅臺略為不同的是則在庫存消化的程度上。數據顯示，五糧液存貨增長約11.44億元。其中，在產品和自制半成品合計增長10.19億元，而庫存商品卻減少4.97億元。與其對比，貴州茅臺的庫存商品則在增長。

　　 不過，從兩公司披露的商品酒庫存量來看，其整體上都存在下降。其中，貴州茅臺下滑為1416.75噸，幅度為15.99%，五糧液下滑10344噸，幅度達43.96%。后者明顯好于前者。顯示出較好的市場消化能力。

　　 　分紅比例長期低于茅臺

　　 不過，伴隨著業績的超預期增長，一直在分紅政策上不太積極進取的五糧液常受到投資者詬病。

　　 年報顯示，2012年度公司現金分配方案為：每10股派現金8元(含稅)。擬分配現金30.37億元。不送紅股，不以公積金轉增股本。以公司高達99.35億元的凈利測算，其現金分紅占比僅為30.57%，略高于監管層要求的30%的分紅比例。

　　 而值得注意的是，公司去年的分紅方案雖每10股派現金只有5元(含稅)，擬分配現金為18.98億元，但其分紅占比30.82%，也略高于今年。

　　 顯然，這與同屬一線白酒的貴州茅臺更不可相提并論。數據顯示，貴州茅臺今年每10股派現金64.19元(含稅)，再次打破由其保持的A股現金分紅記錄。按其總股本算，此次擬分配現金高達66.64億元，占到公司凈利的50.08%。

　　 以此來看，五糧液現金分紅的絕對額不足貴州茅臺的一半。整體分紅比例更與后者差距甚遠。

　　 事實上，這并非五糧液首次遜于貴州茅臺。應該說自兩家公司上市以來，前者就一直在分紅政策不及后者。

　　 查閱年報數據顯示，貴州茅臺上市12年每年都有現金分紅，其中最高分紅占比為2012年的50.08%，最低為2002年的14.6%，現金分紅總計達181.97億元；同期，五糧液則有兩年未現金分紅，最高分紅占比也僅有38.57%，派現金額總計為70.62億元。不難看出，后者12年以來，整體現金分紅還不及前者四成。但截至目前，兩公司2012年分紅后賬面未分配利潤卻極為接近，茅臺高達224.32億元、五糧液則為211.41億元。

　　 從各自手中持有的巨額現金及超強盈利能力來看，兩家公司緣何有此差別？

　　 “這與公司股價、發展戰略以及盈利能力的差異有很大關系。”四川某會計人士稱，兩家公司早前的發展軌跡和戰略方向顯著不同。五糧液此前大而全的多元擴張式發展，內耗較大，對資金需求也很大，所以分紅自然很少，而貴州茅臺一直走高端，盈利能力又強，所以分紅就更有底氣；而當貴州茅臺凈利趕超五糧液后，五糧液基于股價穩定和后期發展的考慮更無法提高分紅，而貴州茅臺基于高股價的穩定，則只能維持較高的分紅。

　　 但即便如此，在業內人士看來，二者的現金分紅都不盡人意。“相對公司股價而言，貴州茅臺目前的股息率仍然偏低，五糧液甚至還要高一點，但都長期低于一年定期存款利率。這顯然不符合資本市場高風險高回報的投資定律。”前述券商人士如此說。